正味集团冲港股：小而不美、多而不强

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正味集团日前顺利通过联交所聆讯，上市只差临门一脚。经过20年发展，按说公司到了当打之年，可如今能拿得出手的实力产品寥寥无几。别人家有的产品，香辣脆笋、泡椒金针菇、海带丝、开心果、泡椒凤爪等产品，公司应有尽有，还曾一度侵入煌上煌、有友食品及甘源食品的领地。这种多而不强的现实，为这家江西企业埋下了不小的后患。

早在2000年，公司创始人杨声耀还是长沙正味的总经理，当时主要从事干货食品贸易业务，两年后才成立江西正味。在若干年里，公司依仗干货食品贸易逐渐发展壮大，直至2019年首次将业务拓展至零食生产，并推出首个零食产品清香莲子；同年8月推出蔬菜零食产品，2021年1月推出肉类零食。

2019年，中国休闲食品行业蓬勃发展，市场规模跃过万亿，仅卤制品行业就有卤味三雄鼎立；活跃在休闲零食领域的三只松鼠、良品铺子及甘源食品等纷纷崛起。

杨声耀虽然入局晚，但看到了中国休闲食品市场高增长的预期，进入这个行业之后，动静越来越大：2017年正味集团登陆新三板，2019年8月又从新三板退市，正式筹划港股上市。

公司没能在产品结构上大破大立。

截至目前，旗下产品类型包括零食、干制山珍、干制水产品、谷物、调味料及其他，产品繁且杂，但规模不大。招股书披露，2019年－2022年上半年，公司收入分别为2．97亿元、2．83亿元、3．42亿元和1．67亿元，年（期）内溢利分别为4094．5万元、4093．9万元、4829．2万元及2086．9万元。

公司身处江西，休闲食品生产原料丰富，这些年来崛起了煌上煌、甘源食品、绿滋肴及奕方农业等食品企业，前二者分别在2012年、2020年上市。相较之下，正味集团在江西本土休闲食品行业表现并不突出。

根据弗若斯特沙利文报告，以2021年收入计，公司在江西休闲食品市场占有率0．4％，排名第五位。在当下的休闲食品行业，能够做大的企业，基本都有看家的单品：有友食品靠一个泡椒鸡爪单品做到年收入近10亿元、煌上煌鲜货卤味年收入超过17亿元（2021年数据）、甘源食品靠卖青豌豆系列年收入近3亿元。

在这些悍将面前，正味集团唯一的底气是，产品数量庞大。

据招股书，截至最后实际可行日期，公司产品组合包括 583种零食、630种干货食品。2019年－2022年上半年，公司的零食产品收入分别为1．28亿元、1．37亿元、1．71亿元和0．77亿元，分别占比公司收入的43．2％、48．6％、50．0％和46．4％。

通常，公司直接与超市客户总部签订销售协议，根据要求将产品送至各大分支机构，这个渠道是公司的重要收入来源。上述同期，公司来自连锁超市渠道收入分别为2．08亿元、1．96亿元、2．31亿元及0．97亿元，收入占比分别为70．0％、69．3％、67．5％和58．0％。

奇怪的是，当多数同行纷纷触网，线上线下并行发展时，正味集团几乎把这茬儿忘了。2019年－2022年上半年，公司电商渠道收入分别为84．1万元、394．4万元、272．8万元和3．7万元，对公司的收入贡献几乎可以忽略不计。连锁超市渠道收入波动的局面，无疑敲响了警钟。

除此之外，公司走出大本营江西的过程，也比较痛苦。来自江西省的收入比重从2019年的64．4％降至2022年上半年的51．3％，目前江西市场依然是公司半壁河山。

据招股书，公司已将市场扩大到全国26个省或自治区及3个直辖市，除江西之外，年收入千万级省级市场仅有湖北、浙江、四川（包括重庆）、湖南及福建市场。2021年，这5大市场对公司收入的贡献率分别为9．5％、3．7％、21．7％、3．6％和3．1％。而且，公司主要客户存在重大依赖。

2019年－2022年上半年，公司对最大客户销售收入分别为1．08亿元、1．09亿元、1．28亿元和0．57亿元，分别占比公司收入的36．4％、38．4％、37．6％和34．3％。

同期，公司对前五大客户销售占比分别为70％、73．2％、67．4％和64．8％。现在休闲食品市场，靠几个客户撑起业绩并不能一劳永逸。随着玩家蜂拥而入，产品同质化泛滥、迭代周期越来越短，特涩不明显的企业日子注定难熬。正味食品只能在产品线繁杂的道路上越走越远。上述三年及一期，公司合计向市场推出657款新产品，其中代表产品麻辣脆笋、泡椒金针菇、泡卤翅尖、烤脖及泡椒凤爪等，难言创新。